Пауза в американской исключительности: меняющаяся динамика на мировых рынках.

Длительное доминирование Соединенных Штатов на мировых фондовых рынках, похоже, подошло к концу. С начала года по конец апреля индекс S&P 500, включающий американские акции, отставал от индекса MSCI ACWI ex-US более чем на 16%. Это знаменует собой заметный разрыв с давней тенденцией опережающего роста американских акций со времен Великого финансового кризиса 2008 года. Это событие поднимает вопросы о том, является ли эпоха американской исключительности временной паузой или же происходит более фундаментальный сдвиг.

Основы американской исключительности

Исключительность США обусловлена ​​несколькими ключевыми характеристиками: огромным, единым рынком с единой валютой и языком, относительно состоятельными потребителями и благоприятной для бизнеса нормативно-правовой средой. Уолл-стрит обеспечила беспрецедентный доступ к долговому и акционерному финансированию, а предпринимательская культура привлекла таланты со всего мира, что привело к созданию ведущих мировых компаний. Экосистема венчурного капитала Кремниевой долины еще больше способствовала технологическим инновациям.

Однако доминирование США также подкреплялось слабостями в других странах. Рост населения в Европе стагнирует, а ЕС в целом предлагает более строгую нормативно-правовую среду. Централизация власти в Китае и чрезмерные инвестиции в рынок жилья ограничили его экономический рост. Brexit снизил глобальное значение Великобритании, в то время как Австралия и Канада сосредоточились на росте рынка жилья в ущерб более широким экономическим приоритетам.

На этом фоне глобальный капитал естественным образом тяготел к Соединенным Штатам, в результате чего американские акции к 2025 году составляли приблизительно 65% мировой рыночной капитализации (индекс MSCI All Country World). Это значительно больше, чем 45% в 2009 году:

Доля США на мировых фондовых рынках приближается к многолетним максимумам.

(Источник: JP Morgan Asset Management, по состоянию на 29 апреля 2025 г.)

Что изменилось в последнее время?

Последние события свидетельствуют о том, что американская исключительность может ослабевать под натиском внутренних политических вызовов. Торговая политика администрации Трампа, включая пошлины, привела к увеличению издержек для предприятий и спровоцировала ответные меры со стороны торговых партнеров. Хотя эти пошлины в одиночестве Они могут и не вызывать катастрофических экономических потрясений, но создают атмосферу неопределенности, которая препятствует долгосрочным инвестициям и подрывает доверие потребителей.

Непредсказуемость политики этой администрации выходит за рамки тарифов и торговли. Частые изменения правил и противоречивые комментарии — от предложений об аннексии до подрыва альянсов НАТО — еще больше подорвали доверие инвесторов. Такая обстановка затрудняет планирование будущего для бизнеса, потенциально замедляя экономический рост и инновации.

Кроме того, американский рынок сталкивается с относительно высокими оценками и неопределенностью в отношении процентных ставок. Форвардный коэффициент цена/прибыль индекса S&P 500 превышает 19X, что значительно выше его исторического среднего диапазона 16X–17X. Между тем, инфляция остается выше целевого показателя Федеральной резервной системы в 2%, а перспективы снижения процентных ставок центральным банком по-прежнему неясны.

В то время как в США сохраняется неопределенность, другие регионы демонстрируют признаки восстановления. Китай стабилизировал свой рынок жилья и вложил значительные средства в высокотехнологичные производственные сектора, такие как электромобили, полупроводники и робототехника. Он также становится конкурентоспособной силой в области искусственного интеллекта (ИИ); мы отмечаем, что переход от американской «Великолепной семерки» к международным акциям резко ускорился после новостей конца января о китайской модели ИИ DeepSeek. Реформы корпоративного управления в Японии дают положительные результаты, в то время как Европа изучает более гибкую фискальную политику при новом коалиционном правительстве Германии.

Хотя эти изменения носят скорее постепенный, чем кардинальный характер, они сократили разрыв в оценке между американскими акциями и мировыми рынками. Для инвесторов, ищущих возможности роста за пределами США, эти события являются многообещающими, особенно учитывая, что текущие оценки по-прежнему указывают на значительные скидки по сравнению с американскими компаниями и историческими средними показателями:

Глобальные оценки

(Источник: JP Morgan Asset Management, по состоянию на 25 апреля 2025 г.)

Роль технологического сектора

Технологический сектор всегда был краеугольным камнем американской исключительности, а мегакапитализация таких компаний, как Apple, Microsoft и Amazon, в значительной степени способствовала росту рынка. Однако это доминирование сталкивается с проблемами. Недавний всплеск инвестиций в ИИ, вызванный такими достижениями, как ChatGPT, привел к значительным капиталовложениям. Рост процентных ставок и усиление конкуренции со стороны международных игроков, таких как китайская модель DeepSeek, еще больше осложняют перспективы. Оценки в технологическом секторе остаются высокими, что делает его уязвимым для пересмотра в сторону понижения прогнозов роста прибыли. Хотя эти компании исторически демонстрировали высокие результаты, для поддержания их динамики потребуется преодоление растущих издержек и конкурентного давления.

Кроме того, хотя в отрасли и придумали термин «Великолепная семерка», одна акция оказалась гораздо более великолепной: Nvidia, производитель мощных чипов, используемых в больших языковых моделях искусственного интеллекта. Положительное влияние Nvidia на доходность в США настолько велико, что, если исключить этот фактор, европейский фондовый индекс MSCI фактически превзошел индекс S&P 500 в последние годы.

Европейские акции опережают индекс S&P 500 (за исключением акций Nvidia).

(Источник: Neuberger Berman, по состоянию на 31 марта 2025 г.)

Помимо концентрации акций в технологическом секторе, два других фактора заслуживают пристального внимания: производство полупроводников и добыча полезных ископаемых. По мере ускорения мирового спроса на передовые микросхемы и аккумуляторные технологии географическое распределение производства ИТ-продукции приобретает все большее значение. Доля США в мировом производстве полупроводников снизилась до менее чем 12%, в то время как такие страны, как Китай, Южная Корея и Тайвань, быстро наращивают производственные мощности.

Хотя закон CHIPS направлен на оживление внутреннего производства, его прогнозируемое влияние в краткосрочной перспективе, как ожидается, будет незначительным. Еще более тревожными являются перспективы в горнодобывающей промышленности и производстве минералов, особенно материалов, критически важных для электрификации и энергетического перехода. На долю США приходится всего 11% мирового производства редкоземельных элементов, в то время как Китай занимает доминирующую долю в 69%. Аналогично, литий и никель — основные компоненты батарей электромобилей — в основном производятся в Южной Америке, Африке и более широком Азиатско-Тихоокеанском регионе. Эти факторы предполагают, что в будущем создание добавленной стоимости может все больше смещаться в сторону рынков за пределами США, контролирующих цепочки поставок стратегических сырьевых товаров, что потенциально может принести прибыль компаниям и экономикам за пределами США.

Производство полупроводников и добыча полезных ископаемых по местоположению

(Источник: JP Morgan Asset Management, по состоянию на 25 апреля 2025 г.)

Временная пауза или структурный сдвиг?

Несмотря на эти препятствия для США, вероятно, преждевременно объявлять о полном прекращении американской исключительности. Политическая стратегия Трампа, возможно, внесла элемент волатильности, но её макроэкономическое влияние остаётся ограниченным по сравнению с историческими кризисами. И мы до сих пор не видели, что может предложить эта администрация в плане снижения корпоративных налогов или реформы регулирования. Более того, мировые рынки за пределами США по-прежнему сталкиваются со значительными препятствиями на пути к устойчивому росту прибыли, а война между Россией и Украиной и напряжённость между Китаем и Тайванем подчёркивают геополитические риски, присутствующие на международных фондовых рынках.

Более вероятным представляется временная пауза в доминировании США, а не полный разворот событий. Эта пауза может позволить другим регионам немного наверстать упущенное, но пока не сигнализирует о фундаментальном сдвиге в глобальном лидерстве. Конечно, это может вызвать вопрос: что же произойдет дальше? бы Это сигнализирует о более фундаментальном, многолетнем изменении этой тенденции? Вот несколько потенциальных тем, за которыми следит наш Инвестиционный комитет:

• Продолжающееся увеличение дефицитных расходов на международном уровне, особенно в Европе, наряду с некоторыми признаками ужесточения бюджетной политики США.
• Дополнительная конкуренция в сфере ИИ и технологий, например, новость о DeepSeek в январе.
• Введение долгосрочных структурных тарифов, приводящих к резкому росту инфляции в США.
• Длительное падение доллара США; последний период международного опережающего роста по отношению к доллару США пришелся на 2001-2008 годы, что совпало с резким падением доллара.
• Замедление потребительских расходов в США и/или резкий рост безработицы

Исторические периоды относительной динамики американских и международных акций

США против развитых стран мира:

США против развивающихся рынков:

(Источник: Morningstar)

Уроки прошлого

Мы уже наблюдали подобное доминирование. В конце 1980-х годов Япония пользовалась аналогичным доминированием на мировых рынках. На пике своего развития в 1989 году на долю Японии приходилось более 40% мирового индекса MSCI — больше, чем на тот момент на долю США. Инвесторы считали, что Япония разгадала секрет успеха: промышленное превосходство, растущая стоимость активов и всеобщее восхищение ее корпоративной и экономической моделью. Тогда семь из десяти крупнейших мировых компаний по рыночной капитализации были японскими. Сегодня ни одна японская компания не входит в десятку лидеров, и Япония сейчас составляет около 5% мировой рыночной капитализации.

История Японии напоминает о том, что лидерство на рынке не гарантировано. Структурные преимущества могут ослабевать, а настроения инвесторов могут меняться, особенно когда этому препятствуют демографические изменения, ошибки в политике или чрезмерная самоуверенность. Тем, кто считает, что доминирование США является постоянным, стоит помнить, что будущее редко развивается по прямой линии.

Заключение

Нет сомнений в том, что длительный период опережающего роста американского рынка и крайняя концентрация крупных американских технологических компаний — особенно «Великолепной семерки» — создали значительные дисбалансы во многих портфелях, сделав их уязвимыми для повышенных специфических рисков. Это подчеркивает ценность более обдуманного подхода к инвестированию в американский рынок, ориентированного на более широкое участие в рынке и диверсификацию за пределами доминирующих технологических гигантов, чья оценка была завышена в последние несколько лет из-за энтузиазма по поводу искусственного интеллекта.

Что еще более важно, эта пауза в американской исключительности предоставляет инвесторам благоприятный момент для переоценки своих международных инвестиций. Многие американские инвесторы по-прежнему значительно недооценивают международные акции по сравнению с глобальными индексами, такими как MSCI ACWI. Хотя мы не даем прогнозов о полном и продолжительном изменении доминирования США, улучшение фундаментальных показателей на международных рынках создает убедительные краткосрочные аргументы в пользу инвестиций в международные акции.

Конечно, при рассмотрении вопроса о том, сколько средств следует вложить в международные акции, универсального ответа нет. Правильное распределение зависит от различных факторов, уникальных для каждого инвестора, включая инвестиционные цели, допустимый уровень риска, временной горизонт, темпы расходования средств и общие цели портфеля. Наша команда с удовольствием обсудит эти вопросы с любыми некоммерческими организациями, которые сегодня рассматривают оптимальное сочетание американских и международных акций в своем портфеле.