Een pauze in het Amerikaanse exceptionalisme: veranderende dynamiek op de wereldmarkten

De langdurige dominantie van de Verenigde Staten op de wereldwijde aandelenmarkten lijkt een pauze te hebben ingelast. Van begin dit jaar tot eind april presteerde de S&P 500-index van Amerikaanse aandelen meer dan 16% slechter dan de MSCI ACWI ex-US-index. Dit is een opmerkelijke breuk met de langdurige trend van Amerikaanse overprestaties sinds de financiële crisis van 2008. Deze ontwikkeling roept vragen op over de vraag of het tijdperk van Amerikaans exceptionalisme een tijdelijke pauze doormaakt of een meer fundamentele verschuiving ondergaat.

De fundamenten van het Amerikaanse exceptionalisme

Het Amerikaanse exceptionalisme is geworteld in een aantal belangrijke kenmerken: een enorme, uniforme markt met één munt en taal, relatief welvarende consumenten en een bedrijfsvriendelijk regelgevingsklimaat. Wall Street heeft ongeëvenaarde toegang tot schuld- en aandelenfinanciering geboden, terwijl een ondernemerscultuur wereldwijd talent heeft aangetrokken, wat heeft geleid tot toonaangevende bedrijven. Het durfkapitaalecosysteem van Silicon Valley heeft technologische innovatie verder gestimuleerd.

De dominantie van de VS is echter ook versterkt door zwakheden elders. De bevolkingsgroei in Europa stagneert en de EU biedt over het algemeen een strenger regelgevingsklimaat. De centralisatie van de macht en de overinvestering in de Chinese woningmarkt hebben de economische groei beperkt. Brexit heeft de wereldwijde relevantie van het Verenigd Koninkrijk verminderd, terwijl Australië en Canada zich hebben gericht op de groei van de woningmarkt ten koste van bredere economische prioriteiten.

Tegen deze achtergrond stroomde het wereldwijde kapitaal vanzelfsprekend naar de Verenigde Staten, waardoor Amerikaanse aandelen in 2025 ongeveer 65% van de wereldwijde marktkapitalisatie vertegenwoordigen (MSCI All Country World Index). Dit is een stijging ten opzichte van 45% in 2009.

Het Amerikaanse aandeel in de wereldwijde aandelenmarkten nadert het hoogste niveau in decennia.

(Bron: JP Morgan Asset Management, per 29 april 2025)

Wat is er recent veranderd?

Recente ontwikkelingen suggereren dat het Amerikaanse exceptionalisme mogelijk wankelt onder druk van binnenlandse beleidsuitdagingen. Het handelsbeleid van de Trump-administratie, inclusief importheffingen, heeft geleid tot hogere productiekosten voor bedrijven en vergeldingsmaatregelen van handelspartners uitgelokt. Hoewel deze importheffingen alleen Hoewel ze misschien geen catastrofale economische ontwrichting veroorzaken, creëren ze een klimaat van onzekerheid dat langetermijninvesteringen ontmoedigt en het consumentenvertrouwen ondermijnt.

De onvoorspelbaarheid van het beleid van deze regering gaat verder dan alleen tarieven en handel. Frequente wijzigingen in de regelgeving en grillige uitspraken – variërend van annexatievoorstellen tot het ondermijnen van NAVO-allianties – hebben het vertrouwen van investeerders verder uitgehold. Dit klimaat maakt het voor bedrijven moeilijk om toekomstplannen te maken, wat de economische groei en innovatie mogelijk kan belemmeren.

Bovendien kampt de Amerikaanse markt met relatief hoge waarderingen en onzekerheid over de rentetarieven. De forward koers-winstverhouding van de S&P 500 bedraagt ​​meer dan 19x, ruim boven het historische gemiddelde van 16x-17x. Tegelijkertijd blijft de inflatie boven de 2%-doelstelling van de Federal Reserve en is het nog onduidelijk of de centrale bank de rente zal verlagen.

Terwijl er in de VS onzekerheid heerst, vertonen andere regio's tekenen van herstel. China heeft zijn huizenmarkt gestabiliseerd en fors geïnvesteerd in hoogwaardige productiesectoren zoals elektrische voertuigen, halfgeleiders en robotica. Het land ontpopt zich ook als een belangrijke speler op het gebied van kunstmatige intelligentie (AI); we merken op dat de verschuiving van de 'Magnificent 7' van de VS naar internationale aandelen sterk is versneld na het nieuws eind januari over het Chinese AI-model DeepSeek. De hervormingen op het gebied van corporate governance in Japan werpen hun vruchten af, terwijl Europa onder de nieuwe coalitieregering van Duitsland flexibelere fiscale beleidsmaatregelen onderzoekt.

Hoewel deze veranderingen eerder stapsgewijs dan ingrijpend zijn, hebben ze de waarderingskloof tussen Amerikaanse aandelen en de wereldwijde markten verkleind. Voor beleggers die op zoek zijn naar groeimogelijkheden buiten de VS, zijn deze ontwikkelingen veelbelovend, vooral omdat de huidige waarderingen nog steeds aanzienlijke kortingen laten zien ten opzichte van Amerikaanse bedrijven en historische gemiddelden.

Wereldwijde waarderingen

(Bron: JP Morgan Asset Management, per 25 april 2025)

De rol van de technologiesector

De technologiesector is een hoeksteen van het Amerikaanse exceptionalisme geweest, met megabedrijven zoals Apple, Microsoft en Amazon die een groot deel van de marktstijgingen voor hun rekening namen. Deze dominantie staat echter onder druk. De recente golf van investeringen in AI – aangewakkerd door ontwikkelingen zoals ChatGPT – heeft geleid tot aanzienlijke kapitaaluitgaven. Stijgende rentetarieven en toenemende concurrentie van internationale spelers zoals het Chinese DeepSeek-model compliceren de vooruitzichten verder. De waarderingen in de technologiesector blijven hoog, waardoor deze kwetsbaar is voor neerwaartse bijstellingen van de winstgroeiverwachtingen. Hoewel deze bedrijven in het verleden sterke resultaten hebben geboekt, zal het behouden van hun momentum vereisen dat ze de stijgende kosten en concurrentiedruk het hoofd bieden.

Hoewel de sector de term 'Magnificent 7' heeft bedacht, is er één aandeel dat als veel 'magnifieker' naar voren is gekomen: Nvidia, de fabrikant van krachtige chips die worden gebruikt door grote AI-taalmodellen. De positieve impact van Nvidia op de Amerikaanse rendementen is zo groot dat de MSCI Europe-index, na correctie voor Nvidia, de S&P 500 de afgelopen jaren zelfs heeft overtroffen.

Europese aandelen presteren beter dan de S&P 500 (exclusief Nvidia).

(Bron: Neuberger Berman, per 31 maart 2025)

Naast de aandelenconcentratie in de technologiesector verdienen twee andere factoren nauwlettende aandacht: de productie van halfgeleiders en de mijnbouwproductie. Naarmate de wereldwijde vraag naar geavanceerde chips en batterijtechnologieën toeneemt, wordt de geografische spreiding van de IT-productie steeds belangrijker. Het aandeel van de VS in de wereldwijde halfgeleiderproductie is gedaald tot onder de 12%, terwijl landen als China, Zuid-Korea en Taiwan hun capaciteit snel hebben uitgebreid.

Hoewel de CHIPS Act tot doel heeft de binnenlandse productie nieuw leven in te blazen, wordt de verwachte impact op korte termijn bescheiden geacht. De vooruitzichten zijn nog zorgwekkender voor de mijnbouw en de productie van mineralen, met name voor materialen die cruciaal zijn voor elektrificatie en de energietransitie. De Verenigde Staten zijn slechts goed voor 11% van de wereldwijde productie van zeldzame aardmetalen, vergeleken met het dominante aandeel van 69% van China. Ook lithium en nikkel – essentiële componenten in accu's voor elektrische voertuigen – worden voornamelijk geproduceerd in Zuid-Amerika, Afrika en de bredere Aziatisch-Pacifische regio. Deze ontwikkelingen suggereren dat toekomstige waardecreatie zich mogelijk steeds meer zal verplaatsen naar markten buiten de VS die de toeleveringsketens voor strategische grondstoffen beheersen, met potentieel hogere winsten voor bedrijven en economieën buiten de Verenigde Staten.

Halfgeleider- en mijnbouwproductie per locatie

(Bron: JP Morgan Asset Management, per 25 april 2025)

Een tijdelijke pauze of een structurele verandering?

Ondanks deze tegenwind voor de VS is het waarschijnlijk te vroeg om een ​​definitief einde aan het Amerikaanse exceptionalisme te verklaren. De beleidsmix onder Trump heeft wellicht voor volatiliteit gezorgd, maar de macro-economische impact ervan blijft beperkt in vergelijking met historische crises. En we hebben nog steeds niet gezien wat deze regering te bieden heeft op het gebied van verlaging van de vennootschapsbelasting of hervorming van de regelgeving. Bovendien staan ​​de wereldwijde markten buiten de VS nog steeds voor aanzienlijke uitdagingen om duurzame winstgroei te realiseren, terwijl de oorlog tussen Rusland en Oekraïne en de spanningen tussen China en Taiwan de geopolitieke risico's voor internationale aandelen onderstrepen.

Waarschijnlijker lijkt een tijdelijke pauze in de Amerikaanse dominantie dan een volledige ommekeer. Deze pauze zou andere regio's de kans kunnen geven om een ​​kleine inhaalslag te maken, maar duidt nog niet op een fundamentele verschuiving in het wereldwijde leiderschap. Dat roept natuurlijk de vraag op: wat zou Geeft dit een indicatie van een meer fundamentele, meerjarige verandering in deze trend? Hier zijn een paar potentiële thema's die onze beleggingscommissie in de gaten houdt:

• De aanhoudende groei van de internationale begrotingstekorten, met name in Europa, samen met enkele aanwijzingen voor een bezuinigingsbeleid in de VS.
• Aanvullende concurrentie op het gebied van AI en technologie, zoals het nieuws over DeepSeek in januari.
• De invoering van structurele tarieven op de lange termijn die leiden tot een sterke stijging van de inflatie in de VS.
• Een langdurige daling van de Amerikaanse dollar; de laatste periode waarin internationale valuta beter presteerden dan de VS was van 2001 tot 2008, wat samenviel met een scherpe daling van de dollar.
• Een vertraging van de Amerikaanse consumentenbestedingen en/of een sterke stijging van de werkloosheid.

Historische perioden van relatieve prestaties van Amerikaanse/internationale aandelen.

VS versus internationale ontwikkelde landen:

VS versus opkomende markten:

(Bron: Morningstar)

Lessen uit het verleden

We hebben een vergelijkbare dominantie al eerder gezien. Eind jaren tachtig genoot Japan een soortgelijke dominantie op de wereldmarkten. Op zijn hoogtepunt in 1989 vertegenwoordigde Japan meer dan 40% van de MSCI World Index – meer dan de VS destijds. Beleggers geloofden dat Japan de sleutel tot succes had gevonden: industriële dominantie, stijgende activa en wereldwijde bewondering voor zijn bedrijfs- en economisch model. Destijds waren zeven van de tien grootste bedrijven ter wereld, gemeten naar marktkapitalisatie, Japans. Vandaag de dag staat geen enkel Japans bedrijf meer in de top 10 en vertegenwoordigt Japan nu nog maar ongeveer 5% van de wereldwijde aandelenmarktkapitalisatie.

Het verhaal van Japan herinnert ons eraan dat marktleiderschap geen vanzelfsprekendheid is. Structurele voordelen kunnen afbrokkelen en het sentiment van investeerders kan veranderen, vooral wanneer demografische ontwikkelingen, beleidsfouten of overmoed roet in het eten gooien. Voor degenen die geloven dat de dominantie van de VS permanent is, is het goed om te onthouden dat de toekomst zelden een rechte lijn volgt.

Conclusie

Er bestaat weinig twijfel over dat de langdurige periode van sterke prestaties van de VS en de extreme concentratie in grote Amerikaanse technologiebedrijven – met name de Magnificent 7 – aanzienlijke onevenwichtigheden in veel portefeuilles hebben gecreëerd, waardoor deze blootgesteld zijn aan verhoogde idiosyncratische risico's. Dit onderstreept het belang van een meer doordachte aanpak van de Amerikaanse markt, met de nadruk op bredere marktparticipatie en diversificatie buiten de dominante techreuzen waarvan de waarderingen de afgelopen jaren door het enthousiasme voor kunstmatige intelligentie (AI) flink zijn opgedreven.

Belangrijker nog is dat deze pauze in het Amerikaanse exceptionalisme een gunstig moment biedt voor beleggers om hun internationale allocaties te herzien. Veel in de VS gevestigde beleggers zijn nog steeds aanzienlijk onderwogen in internationale aandelen ten opzichte van wereldwijde benchmarks zoals de MSCI ACWI. Hoewel we geen volledige en langdurige ommekeer van de Amerikaanse dominantie voorspellen, creëren de verbeterende fundamentele factoren op de internationale markten een aantrekkelijke argumentatie voor internationale aandelen op de korte termijn.

Natuurlijk is er geen eenduidig ​​antwoord op de vraag hoeveel er in internationale aandelen belegd moet worden. De juiste verdeling hangt af van diverse factoren die uniek zijn voor elke belegger, waaronder beleggingsdoelstellingen, risicobereidheid, beleggingshorizon, bestedingspatroon en algemene portfoliodoelstellingen. Ons team bespreekt deze overwegingen graag met non-profitorganisaties die vandaag de dag de juiste mix van Amerikaanse en internationale aandelen in hun portefeuille overwegen.