Una pausa nell'eccezionalismo statunitense: dinamiche in evoluzione nei mercati globali

Il prolungato dominio degli Stati Uniti sui mercati azionari globali sembra essersi arrestato. Dall'inizio dell'anno fino alla fine di aprile, l'indice S&P 500 delle azioni statunitensi ha sottoperformato l'indice MSCI ACWI ex-US di oltre il 16%. Questo segna una netta rottura con la tendenza di lunga data della sovraperformance statunitense sin dalla Grande Crisi Finanziaria del 2008. Tale sviluppo solleva interrogativi sul fatto che l'era dell'eccezionalismo statunitense stia attraversando una pausa temporanea o un cambiamento più profondo.

I fondamenti dell'eccezionalismo statunitense

L'eccezionalismo statunitense affonda le sue radici in diverse caratteristiche chiave: un mercato enorme e unificato con una moneta e una lingua uniche, consumatori relativamente benestanti e un contesto normativo favorevole alle imprese. Wall Street ha fornito un accesso senza precedenti ai finanziamenti tramite debito e capitale proprio, mentre una cultura imprenditoriale ha attratto talenti da tutto il mondo, dando vita ad aziende leader a livello globale. L'ecosistema del capitale di rischio della Silicon Valley ha ulteriormente incentivato l'innovazione tecnologica.

Tuttavia, il predominio degli Stati Uniti è stato rafforzato anche dalle debolezze di altri Paesi. La crescita demografica europea è in fase di stagnazione e l'UE offre in generale un quadro normativo più rigoroso. La centralizzazione del potere in Cina e gli investimenti eccessivi nel mercato immobiliare hanno frenato la sua crescita economica. La Brexit ha ridotto la rilevanza globale del Regno Unito, mentre Australia e Canada si sono concentrati sulla crescita del mercato immobiliare a scapito di priorità economiche più ampie.

In questo contesto, i capitali globali si sono naturalmente concentrati negli Stati Uniti, portando le azioni statunitensi a rappresentare circa il 65% della capitalizzazione di mercato globale nel 2025 (indice MSCI All Country World). Si tratta di un aumento rispetto al 45% del 2009.

La quota degli Stati Uniti nei mercati azionari globali si avvicina ai massimi pluridecennali.

(Fonte: JP Morgan Asset Management, al 29 aprile 2025)

Cosa è cambiato di recente?

I recenti sviluppi suggeriscono che l'eccezionalismo statunitense potrebbe vacillare di fronte alle sfide della politica interna. Le politiche commerciali dell'amministrazione Trump, comprese le tariffe, hanno introdotto costi di produzione più elevati per le imprese e hanno provocato misure di ritorsione da parte dei partner commerciali. Sebbene queste tariffe da solo Pur non causando catastrofi economiche, creano un clima di incertezza che scoraggia gli investimenti a lungo termine e pesa sulla fiducia dei consumatori.

L'imprevedibilità delle politiche di questa amministrazione va ben oltre le tariffe e il commercio. I frequenti cambiamenti di rotta e i commenti erratici – che spaziano dalle proposte di annessione al indebolimento delle alleanze NATO – hanno ulteriormente eroso la fiducia degli investitori. Questo clima rende difficile per le imprese pianificare il futuro, rischiando di arrestare la crescita economica e l'innovazione.

Inoltre, il mercato statunitense si trova ad affrontare valutazioni relativamente elevate e incertezza sui tassi di interesse. Il rapporto prezzo/utili previsto per l'S&P 500 è superiore a 19x, ben al di sopra della sua media storica di 16x-17x. Nel frattempo, l'inflazione rimane al di sopra dell'obiettivo del 2% fissato dalla Federal Reserve e le prospettive di un taglio dei tassi di interesse da parte della banca centrale restano incerte.

Mentre l'incertezza incombe sugli Stati Uniti, altre regioni mostrano segnali di ripresa. La Cina ha stabilizzato il suo mercato immobiliare e ha investito massicciamente in settori manifatturieri di fascia alta come veicoli elettrici, semiconduttori e robotica. Si sta inoltre affermando come forza competitiva nel campo dell'intelligenza artificiale (IA); si osserva che il passaggio dai "Magnifici 7" statunitensi ai titoli internazionali ha subito una forte accelerazione dopo la notizia, diffusa a fine gennaio, del modello di IA cinese DeepSeek. Le riforme della governance aziendale in Giappone stanno dando risultati positivi, mentre l'Europa sta valutando politiche fiscali più flessibili sotto il nuovo governo di coalizione tedesco.

Sebbene questi cambiamenti siano graduali piuttosto che trasformativi, hanno ridotto il divario di valutazione tra le azioni statunitensi e i mercati globali. Per gli investitori alla ricerca di opportunità di crescita al di fuori degli Stati Uniti, questi sviluppi sono promettenti, soprattutto perché le valutazioni attuali indicano ancora forti sconti rispetto alle società statunitensi e alle medie storiche.

Valutazioni globali

(Fonte: JP Morgan Asset Management, al 25 aprile 2025)

Il ruolo del settore tecnologico

Il settore tecnologico è stato un pilastro dell'eccezionalismo statunitense, con aziende a mega-capitalizzazione come Apple, Microsoft e Amazon a trainare gran parte della crescita del mercato. Tuttavia, questo dominio si trova ad affrontare delle sfide. La recente impennata degli investimenti nell'intelligenza artificiale, stimolata da progressi come ChatGPT, ha portato a ingenti spese in conto capitale. L'aumento dei tassi di interesse e la crescente concorrenza di attori internazionali come il modello cinese DeepSeek complicano ulteriormente le prospettive. Le valutazioni nel settore tecnologico rimangono elevate, rendendolo vulnerabile a revisioni al ribasso delle aspettative di crescita degli utili. Sebbene queste aziende abbiano storicamente registrato risultati solidi, mantenere questo slancio richiederà di gestire l'aumento dei costi e le pressioni competitive.

Inoltre, mentre il settore ha coniato il termine "Magnifici 7", un titolo azionario si è distinto come ben più eccezionale: Nvidia, il produttore di chip ad alte prestazioni utilizzati dai grandi modelli linguistici di intelligenza artificiale. L'impatto positivo di Nvidia sui rendimenti statunitensi è talmente rilevante che, una volta escluso questo fattore, l'indice azionario MSCI Europe ha addirittura sovraperformato l'S&P 500 negli ultimi anni.

I titoli azionari europei sovraperformano l'S&P 500 (esclusa Nvidia).

(Fonte: Neuberger Berman, al 31 marzo 2025)

Oltre alla concentrazione azionaria nel settore tecnologico, altri due fattori meritano particolare attenzione: la produzione di semiconduttori e quella mineraria. Con l'accelerazione della domanda globale di chip e tecnologie per batterie avanzate, la distribuzione geografica della produzione IT assume un'importanza sempre maggiore. La quota degli Stati Uniti nella produzione globale di semiconduttori è scesa al di sotto del 12%, mentre paesi come Cina, Corea del Sud e Taiwan hanno rapidamente ampliato la propria capacità produttiva.

Sebbene il CHIPS Act miri a rivitalizzare la produzione interna, si prevede che il suo impatto a breve termine sarà modesto. Le prospettive sono ancora più preoccupanti nel settore minerario e della produzione di minerali, in particolare per i materiali critici per l'elettrificazione e la transizione energetica. Gli Stati Uniti rappresentano solo l'11% della produzione globale di terre rare, rispetto alla quota dominante del 69% detenuta dalla Cina. Allo stesso modo, il litio e il nichel, componenti essenziali delle batterie per veicoli elettrici, sono prodotti principalmente in Sud America, Africa e nella più ampia regione Asia-Pacifico. Queste dinamiche suggeriscono che la creazione di valore futura potrebbe spostarsi sempre più verso mercati non statunitensi che controllano le catene di approvvigionamento di materie prime strategiche, con potenziali vantaggi in termini di utili per le aziende e le economie al di fuori degli Stati Uniti.

Produzione di semiconduttori e attività minerarie per area geografica

(Fonte: JP Morgan Asset Management, al 25 aprile 2025)

Una pausa temporanea o un cambiamento strutturale?

Nonostante queste difficoltà per gli Stati Uniti, è probabilmente prematuro dichiarare la fine definitiva dell'eccezionalismo americano. Il mix di politiche adottate sotto l'amministrazione Trump potrebbe aver introdotto volatilità, ma il suo impatto macroeconomico rimane limitato rispetto alle crisi storiche. Inoltre, non abbiamo ancora visto cosa questa amministrazione potrebbe offrire in termini di tagli alle imposte sulle società o riforme normative. Infine, i mercati globali al di fuori degli Stati Uniti continuano ad affrontare ostacoli significativi per raggiungere una crescita sostenuta degli utili, mentre la guerra tra Russia e Ucraina e le tensioni tra Cina e Taiwan sottolineano i rischi geopolitici presenti nei mercati azionari internazionali.

Ciò che sembra più probabile è una pausa temporanea nel dominio degli Stati Uniti piuttosto che un'inversione completa. Questa pausa potrebbe consentire ad altre regioni di recuperare leggermente, ma non segnala ancora un cambiamento fondamentale nella leadership globale. Naturalmente, questo potrebbe sollevare la domanda: cosa sarebbe Potrebbe questo essere il segnale di un cambiamento più radicale e pluriennale in questa tendenza? Ecco alcuni temi potenziali che il nostro Comitato Investimenti sta monitorando:

• La continua espansione della spesa in deficit internazionale, soprattutto in Europa, unitamente ad alcuni segnali di inasprimento fiscale negli Stati Uniti.
• Ulteriori concorrenti nel campo dell'IA e della tecnologia, come la notizia di DeepSeek di gennaio.
• L'implementazione di tariffe strutturali a lungo termine che portano a un'impennata dei dati sull'inflazione negli Stati Uniti
• Un prolungato declino del dollaro statunitense; l'ultimo periodo di sovraperformance delle valute internazionali rispetto agli Stati Uniti è stato dal 2001 al 2008, in concomitanza con un forte calo del dollaro.
• Un rallentamento della spesa dei consumatori statunitensi e/o un aumento della disoccupazione.

Periodi storici di performance relativa del mercato azionario statunitense/internazionale

Stati Uniti vs. Paesi sviluppati:

Stati Uniti contro mercati emergenti:

(Fonte: Morningstar)

Lezioni dal passato

Abbiamo già assistito a un dominio simile in passato. Alla fine degli anni '80, il Giappone godeva di un dominio analogo sui mercati globali. Al suo apice, nel 1989, il Giappone rappresentava oltre il 40% dell'indice MSCI World, più degli Stati Uniti all'epoca. Gli investitori credevano che il Giappone avesse trovato la formula vincente: predominio industriale, crescita del valore degli asset e ammirazione globale per il suo modello economico e aziendale. A quel tempo, sette delle dieci maggiori aziende al mondo per capitalizzazione di mercato erano giapponesi. Oggi, nessuna azienda giapponese figura tra le prime dieci e il Giappone rappresenta circa il 5% della capitalizzazione di mercato azionaria globale.

La storia del Giappone ci ricorda che la leadership di mercato non è scontata. I vantaggi strutturali possono erodersi e il sentiment degli investitori può cambiare, soprattutto quando fattori demografici, errori politici o eccessiva sicurezza di sé si frappongono. Per coloro che credono che il dominio degli Stati Uniti sia permanente, vale la pena ricordare che il futuro raramente segue una linea retta.

Considerazioni finali

Non c'è dubbio che il lungo periodo di sovraperformance degli Stati Uniti e l'estrema concentrazione nelle grandi aziende tecnologiche statunitensi, in particolare nelle cosiddette "Magnifiche 7", abbiano creato significativi squilibri in molti portafogli, esponendoli a maggiori rischi idiosincratici. Ciò sottolinea l'importanza di un approccio più ponderato all'esposizione al mercato statunitense, focalizzato su una partecipazione più ampia e sulla diversificazione al di là dei giganti tecnologici dominanti, le cui valutazioni sono state gonfiate negli ultimi anni dall'entusiasmo per l'intelligenza artificiale.

Ancora più importante, questa pausa nell'eccezionalismo statunitense rappresenta un'occasione propizia per gli investitori di rivalutare le proprie allocazioni internazionali. Molti investitori statunitensi rimangono significativamente sottopesati in azioni internazionali rispetto a benchmark globali come l'MSCI ACWI. Pur non prevedendo un'inversione completa e prolungata del dominio statunitense, il miglioramento dei fondamentali nei mercati internazionali crea un'interessante situazione a breve termine per le azioni internazionali.

Naturalmente, quando si tratta di stabilire quanto allocare alle azioni internazionali, non esiste una risposta universale. L'allocazione ottimale dipende da diversi fattori specifici per ogni investitore, tra cui gli obiettivi di investimento, la propensione al rischio, l'orizzonte temporale, il tasso di spesa e gli obiettivi complessivi del portafoglio. Il nostro team è lieto di discutere questi aspetti con qualsiasi organizzazione no-profit che stia valutando la giusta ripartizione tra azioni statunitensi e internazionali per il proprio portafoglio.