أهم نتائج السوق للربع الرابع، ومراجعة ويسباث السنوية لعام 2022، والأسئلة الرئيسية لعام 2023

• أظهر التضخم علامات على التراجع
• واصلت البنوك المركزية تشديد سياستها النقدية وأرسلت إشارات متباينة بشأن التحركات المستقبلية.
• تراجع الدولار الأمريكي بعد عام حار للغاية
• اختتمت أسواق الأسهم والدخل الثابت عاماً استثنائياً
• تزايدت الشكوك الجيوسياسية في العلاقات بين روسيا وأوكرانيا، والصين وتايوان طوال عام 2022
• يتطلع المستثمرون إلى عام جديد يكتنفه الغموض

ملخص الربع الثالث

كان الربع الرابع إيجابياً إلى حد كبير بالنسبة للأسواق المالية العالمية حيث جاءت بيانات التضخم أقل من المتوقع وارتفعت التوقعات بأن تصبح البنوك المركزية أقل عدوانية في تشديد السياسة النقدية.

ارتفعت الأسهم العالمية، بقيادة أسواق الدول الناشئة بنسبة 9.5%، والأسهم الدولية عموماً بنسبة 17.3%. ويعود هذا الارتفاع جزئياً إلى انخفاض الدولار الأمريكي بنسبة 7%، بعد أن شهد ارتفاعاً ملحوظاً في عام 2022 بفضل رفع أسعار الفائدة مبكراً وبقوة من قبل الاحتياطي الفيدرالي. ورغم أن مؤشر الدولار لا يزال مرتفعاً بنسبة 10% على أساس سنوي، إلا أن انخفاضه في الربع الأخير من العام ساهم في تفوق أداء الأسهم غير الأمريكية.

في الولايات المتحدة، أغلق مؤشر ستاندرد آند بورز 500 الربع الرابع على ارتفاع بنسبة 7.6%، ليختتم العام بانخفاض قدره 18%. في الوقت نفسه، شهدت أسواق الدخل الثابت أداءً قويًا خلال الربع، حيث تحولت مخاوف المستثمرين من التضخم إلى احتمالية حدوث ركود، مما دفع منحنى العائد إلى الانخفاض. في إحدى مراحل عام 2022، انخفض مؤشر بلومبيرغ الإجمالي بنسبة 16%، لكن مؤشر السندات واسع النطاق ارتفع بنسبة 2% في الربع الرابع ليغلق عند انخفاض قدره 13% على مدار العام. تُعد الخسائر المكونة من رقمين في سوق السندات نادرة للغاية. ويؤكد هذا الأداء الصعوبة التي واجهها مديرو الأصول في التنبؤ بالتضخم والظروف الاقتصادية الأخرى طوال عام 2022.

لا تزال توقعات التضخم تؤثر على تحركات سوق الأسهم في الربع الرابع

بدأ الربع الأخير من العام بتفاؤلٍ حيال "تحوّل" محتمل من جانب الاحتياطي الفيدرالي، أو ما يُعرف بتحوّل البنك المركزي من رفع أسعار الفائدة إلى إدراك اقتراب "السعر النهائي" (أو الذروة). ويعكس هذا ما شهدناه خلال معظم عام 2022، حيث تابعت الأسواق عن كثب كل تقرير عن التضخم واجتماعات الاحتياطي الفيدرالي، مع تقلبات حادة في أسعار الأصول نتيجة لتعديل التوقعات.

الرسم البياني 1: انخفضت توقعات التضخم

في أكتوبر، ارتفع مؤشر ستاندرد آند بورز 500 بنسبة 8.1% وسط آمال بأن التضخم قد بلغ ذروته، وأن الاحتياطي الفيدرالي سيبطئ وتيرة رفع أسعار الفائدة.

شهدنا في نوفمبر/تشرين الثاني مزيداً من الارتفاع في أسواق الأسهم، مع استمرار ردود الفعل الحادة تجاه البيانات الاقتصادية وتصريحات الاحتياطي الفيدرالي. وقد تجلى ذلك بوضوح في أحدث تقرير للتضخم، الذي أشار إلى انخفاض معدل الزيادة السنوية في مؤشر أسعار المستهلك إلى 7.7% فقط. وكان هذا أقل من النسبة المتوقعة البالغة 8%، وهو أدنى مستوى لمؤشر أسعار المستهلك منذ يناير/كانون الثاني 2022. وفي وقت لاحق من نوفمبر/تشرين الثاني، أدلى رئيس مجلس الاحتياطي الفيدرالي، جيروم باول، بتصريحات تميل إلى التيسير النقدي، مُلمحاً إلى تباطؤ وتيرة رفع أسعار الفائدة.

إلى جانب التغيرات في التضخم وسياسة الاحتياطي الفيدرالي المحتملة، كان الارتفاع الذي شهده سوق الأسهم في نوفمبر مدفوعًا بالاعتقاد بتحسن وضع جائحة كوفيد-19 في الصين، وأن الحكومة الصينية ستخفف من سياساتها الرامية إلى القضاء التام على الفيروس. وقد ساد التفاؤل بين المستثمرين بأن انخفاض عمليات الإغلاق في ثاني أكبر اقتصاد في العالم سيؤدي إلى زيادة الطلب وتحسين سلاسل التوريد. وارتفع مؤشر MSCI China بنسبة 29% في نوفمبر، بينما أضاف مؤشر S&P 500 نسبة 5.6% أخرى.

شهدت أسواق الدخل الثابت تحسناً طفيفاً في الربع الرابع

على الرغم من أن سوق السندات كان الأسوأ منذ 200 عام، إلا أن مزيج انخفاض التضخم وسياسة الاحتياطي الفيدرالي الأكثر تيسيراً ساعد في دفع أسعار السندات إلى الارتفاع بشكل حاد خلال الربع، وخاصة في الشهرين الأخيرين من العام.

ارتفع مؤشر بلومبيرغ الإجمالي بنسبة 3.7% في شهر نوفمبر وحده، وهو نوع من التحركات التي تشهدها أسواق السندات عادةً على مدار عام كامل، وليس شهراً واحداً. وقد أدى ذلك إلى انخفاض خسائر المؤشر منذ بداية العام إلى 12.6%، بعد أن بلغت ذروتها عند حوالي 16% في أواخر أكتوبر.

في غضون ذلك، انخفض عائد السندات لأجل 10 سنوات بمقدار 50 نقطة أساسية إلى 3.5% في نوفمبر، وتراجع مؤشر الدولار الأمريكي بنسبة 6.5%. وكما ذكرنا، كان ضعف الدولار إيجابياً للغاية بالنسبة للأسواق الدولية.

الرسم البياني 2: مؤشر الدولار الأمريكي (من 31 ديسمبر 2021 إلى 31 ديسمبر 2022)

يختتم المستثمرون عام 2022 بحالة من عدم اليقين

في ديسمبر، رفع الاحتياطي الفيدرالي أسعار الفائدة بمقدار 50 نقطة أساس، ليصل إجمالي زياداته السنوية إلى 450 نقطة أساس، وهو رقمٌ مذهل. تجدر الإشارة إلى أنه في ديسمبر 2021، كانت أسواق العقود الآجلة تتوقع زيادتين فقط في أسعار الفائدة، كلٌ منهما بمقدار 25 نقطة أساس. وفي نهاية مارس، كانت هناك توقعات بعشر زيادات في أسعار الفائدة حتى عام 2024، بإجمالي 250 نقطة أساس فقط. وهذا يُذكّرنا مرة أخرى بأن حتى أفضل الاقتصاديين في العالم، العاملين في البنوك المركزية العالمية، لم يتوقعوا هذا الارتفاع الحاد في التضخم، ولا حجم زيادات أسعار الفائدة اللازمة للحد منه.

كان تعليق الاحتياطي الفيدرالي في ديسمبر/كانون الأول بعد رفع سعر الفائدة أكثر تشدداً من المتوقع، حيث حذر باول قائلاً: "سيتطلب الأمر أدلة أكثر بكثير للثقة بأن التضخم يسير في مسار هبوطي مستدام". وبالمثل، كان موقف البنك المركزي الأوروبي متشدداً بشكل مفاجئ، مشيراً إلى أن تشديداً نقدياً كبيراً لا يزال قائماً. ولم يكتفِ بنك اليابان بذلك، بل فاجأ الأسواق بتعديل سياسته للتحكم في منحنى العائد، مما سمح لسنداته لأجل 10 سنوات بالارتفاع من الصفر إلى 0.5%.

انخفض التضخم مجدداً في ديسمبر، حيث بلغ مؤشر أسعار المستهلكين في الولايات المتحدة 7.1% على أساس سنوي، وهو أقل من النسبة المتوقعة البالغة 7.3%. ورغم انخفاض معدل التضخم، شكلت السياسة النقدية المتشددة للبنوك المركزية العالمية عائقاً أمام الأسواق في الشهر الأخير من العام. فقد انخفض مؤشر ستاندرد آند بورز 500 بنسبة 5%، ومؤشر MSCI الدولي بنسبة 6%، ومؤشر الأسواق الناشئة بنسبة 2%. بينما ظلت أسواق السندات مستقرة إلى حد كبير خلال الشهر.

تأمل في 2022

اتسم عام 2022 بتقلبات حادة في العديد من فئات الأصول، مما جعل المستثمرين يشعرون أحيانًا بعدم وجود ملاذ آمن. وقد تجلى ذلك بوضوح في أصول الدخل الثابت التي تُعتبر تقليديًا "آمنة"، حيث سجل عام 2022 أسوأ عام للسندات منذ عام 1788. ومع ذلك، شهدت أسواق الأسهم والعملات والسلع تقلبات أعلى من المعتاد، ولم تشهد الأسواق سوى فترات قليلة من الهدوء طوال العام.

كانت الارتباطات بين الأسهم والسندات غير معتادة.

ظلّت الارتباطات بين الأسهم والسندات ثابتةً أو سلبيةً إلى حد كبير خلال معظم السنوات العشرين الماضية، وهو ما يفسر الأداء المتميز للمحافظ الاستثمارية المتوازنة من نوع "60-40". في عام 2022، سرعان ما تحوّلت الارتباطات بين الأسهم والسندات إلى ارتباطات إيجابية، حيث تكبّدت كلٌّ من السندات والأسهم خسائر فادحة مع إعادة تقييم الأسواق لكلا فئتي الأصول في ظل الظروف الاقتصادية الراهنة.

الرسم البياني 3: نادراً ما تنخفض أسعار الأسهم والسندات معاً، لكن هذا ما حدث في عام 2022.

في الواقع، خسرت محفظة متوازنة بنسبة 60-40 ما يقرب من 18٪ على مدار العام، مسجلة بذلك أسوأ عام لها منذ عام 1937 وثالث أسوأ عام في القرن الماضي.

التضخم - ليس عابراً في نهاية المطاف

كما ناقشنا مرارًا، كان التضخم هو المحرك الرئيسي لهذا التقلب المفرط. وحتى نهاية عام 2021، وصفت البنوك المركزية العالمية، بما فيها الاحتياطي الفيدرالي، التضخم بأنه "عابر" - ارتفاع مؤقت في الأسعار يبدو منطقيًا، ناجم عن محاولة العالم إنعاش اقتصاداته التي تضررت بشدة جراء إجراءات الإغلاق بسبب جائحة كوفيد-19. وفي عام 2022، سرعان ما تغيرت استراتيجيات الأسواق مع إدراكها أن التضخم سيظل مرتفعًا لفترة أطول، وأن هناك حاجة إلى استجابة قوية من البنوك المركزية.

بلغ التضخم أعلى مستوى له على أساس سنوي لعام 2022 عند 9.1% في يونيو، قبل أن ينخفض ​​إلى 7.1% بحلول ديسمبر. وهذا يعني أن التضخم بلغ 7% على الأقل على أساس سنوي طوال عام 2022، كما هو موضح في الرسم البياني على اليسار. وبلغت توقعات التضخم ذروتها هذا الصيف قرب 3.5% للسنوات الخمس المقبلة، ثم انخفضت بما يتماشى مع انخفاض التضخم الفعلي، كما هو موضح في الرسم البياني على اليمين.

الرسم البياني 4: التضخم المتوقع لعام 2022 وتوقعات التضخم الحالية

العلاقات الروسية الأوكرانية والصينية التايوانية تؤكد إعادة تشكيل القوى العالمية

يظل المستثمرون على المدى الطويل، مثل شركة ويس باث، على دراية بما يُسمى "الاتجاهات الكبرى" في التنمية الاجتماعية والاقتصادية، والتي يُرجح أن تؤثر على النمو الاقتصادي. ويشمل ذلك بالتأكيد أحدث التوجهات في الجغرافيا السياسية. ففي نهاية عام 2022، يُرجح أن يكون الصراعان بين روسيا وأوكرانيا، والصين وتايوان، هما الموضوعان الجيوسياسيان الأكثر قدرة على تغيير العالم من منظور الاقتصاد الكلي. ومع ذلك، وكما هو الحال مع التضخم، فإن التنبؤ بالجيوسياسة قد يكون تحديًا صعبًا.

بينما توقع الكثيرون انتهاء الغزو الروسي لأوكرانيا في غضون أسابيع، استمرت الحرب لأكثر من 300 يوم. ويؤكد الرئيس الأوكراني زيلينسكي أنه لن يكون هناك استسلام، في حين يتحدث آخرون، بمن فيهم الرئيس الفرنسي إيمانويل ماكرون، علنًا عن شروط لإنهاء القتال. ورغم أننا لا نستطيع التنبؤ بما سيحدث في هذا الصراع، إلا أن هناك بعض الملاحظات التي يمكن ذكرها بشأن تأثيره على الاقتصاد العالمي:

• طالما استمرت الحرب، فإننا معرضون لخطر متزايد من التصعيد الذي قد يزيد من المخاطر والمشاركين بسرعة (أي انضمام أعضاء إضافيين إلى حلف الناتو).
• إذا لم يتم التوصل إلى اتفاق سلام في عام 2023، فقد نتوقع استمرار الضغط التصاعدي على التضخم، مدفوعاً بأسعار الغذاء والطاقة، والتي أظهرت حتى الآن أنها عرضة للتقلبات المرتبطة بالنزاع.
• في المقابل، من المرجح جداً أن يكون لأي اتفاق سلام تأثير إيجابي على التضخم وأسعار الطاقة والغذاء، وعلى الأسواق بشكل عام.
• لقد شهدنا إعادة تنظيم للعلاقات العالمية، حيث زادت روسيا صادراتها من الطاقة إلى الهند والصين، وأصبح حلف شمال الأطلسي (الناتو) أكثر تماسكاً وأهمية.

في غضون ذلك، شهدنا تصعيدًا في الخطاب الصيني تجاه تايوان. من البديهي أن التنبؤ بالسياسة الجيوسياسية الصينية أمرٌ بالغ الصعوبة. وقد تكهن كثيرون بأن نجاح أوكرانيا وحلف شمال الأطلسي ضد روسيا ربما يكون قد أخّر أي طموحات صينية لفرض سيطرتها الكاملة على تايوان، لكن التنبؤ بنوايا الصين الحقيقية في المنطقة يكاد يكون مستحيلاً. ومع ذلك، نعلم أن أي تصعيد في الخطاب أو أي استعراض إضافي للقوة سيشكل عائقًا كبيرًا أمام الأسواق.

أبرزت السنوات الثلاث الأخيرة من جائحة كوفيد-19 هشاشة سلاسل التوريد العالمية واعتمادنا على دول مثل الصين في توفير السلع الأساسية كالأدوية والآلات والمعادن. وقد تفاقم هذا الوضع في فبراير/شباط عندما غزت روسيا أوكرانيا، مما أدى إلى مشاكل في إمدادات الطاقة والغذاء. وقد أشارت شركة ويس باث في السنوات السابقة إلى أن العالم يشهد تحولات في العولمة، وأن هناك تحولاً نحو سلاسل توريد مرنة بدلاً من التركيز على خفض التكاليف أو إدارة الإنتاج في الوقت المناسب. كما يشهد العالم تغيراً في موازين القوى مع العولمة، حيث نجد أنفسنا أقل هيمنةً في عالم أحادي القطب تقوده الولايات المتحدة. وقد تحولت الأوضاع إلى عالم متعدد الأقطاب تقوده الولايات المتحدة (وحلف الناتو عموماً) والصين (مع تعزيز علاقاتها مع روسيا والهند). وستوفر هذه التغيرات في ديناميكيات القوة وسلاسل التوريد فرصاً استثمارية واعدة.

أسئلة عام 2023

رغم صعوبة التنبؤ بما إذا كانت التقلبات التي شهدها المستثمرون العام الماضي ستستمر حتى عام 2023، إلا أننا نعلم أن العوامل المحفزة ستبقى على الأرجح كما هي. سيستمر التضخم وسياسات البنوك المركزية في تصدر عناوين الأخبار. سيراقب المستثمرون عن كثب لمعرفة ما إذا كان تشديد السياسة النقدية سيدفع التضخم إلى نطاقه المعتاد بين 2% و3%، وربما الأهم من ذلك، ما إذا كانت هذه السياسات ستؤدي إلى "هبوط حاد" يتسبب في ركود اقتصادي. بناءً على ذلك، قد نشهد في أوائل عام 2023 تحول تركيز الأسواق من التضخم تحديدًا إلى النمو بشكل عام، مع أن الأسئلة التالية من المرجح أن تستحوذ على اهتمام المستثمرين طوال العام.

هل نحن في حالة ركود؟

أحد أهم الأسئلة التي سيفكر فيها المستثمرون ونحن نتجه نحو العام الجديد هو ما إذا كان الاقتصاد في حالة ركود أم لا، أو ما إذا كان سيصبح كذلك قريباً.

انخفض الناتج المحلي الإجمالي في الربع الأول من عام 2022 بنسبة 1.6% على أساس سنوي، ثم انخفض في الربع الثاني بنسبة 0.9%. وبينما يستخدم المكتب الوطني للبحوث الاقتصادية (NBER) عدة معايير لتحديد الركود، فإن ربعين متتاليين من النمو السلبي للناتج المحلي الإجمالي هما التعريف الأوسع والأكثر شيوعًا.

مع ذلك، أرى أن السؤال عما إذا كنا نمرّ بركود اقتصادي تقني أم لا هو سؤال خاطئ. فقد رأينا بالفعل أن هذه الفترة التي تلت جائحة كوفيد-19 فريدة من نوعها. ولنتذكر أننا شهدنا ربعين متتاليين من النمو السلبي للناتج المحلي الإجمالي، لكن مع مستويات قوية من التوظيف والإنفاق. لذا، ربما كنا قد شهدنا ركودًا بالفعل في عام 2022، وإن كان ركودًا غير مألوف مع مستويات توظيف قوية.

السؤال الأهم هو: هل سنشهد ركوداً في الأرباح؟ تشير التقديرات المتفق عليها لأرباح مؤشر ستاندرد آند بورز 500 إلى 231 دولاراً في عام 2023 و254 دولاراً في عام 2024، وهو ارتفاع حاد مقارنة بالرقم المسجل قبل جائحة كوفيد-19 والبالغ 163 دولاراً في عام 2019.

الرسم البياني 5: ربحية السهم (EPS) لمؤشر ستاندرد آند بورز 500 وتقديرات ربحية السهم

ومع ذلك، فإن عدد الأمور المجهولة التي ستدخل عام 2023 مرتفع نسبياً، وأي ضعف في الأرباح سيشكل عائقاً أمام أسواق الأسهم.

إلى أين ستتجه سياسات التضخم والبنك المركزي من هنا؟

كما ذُكر سابقًا، تتطلع الأسواق إلى وضوح الرؤية بشأن التضخم والسياسة النقدية، وسيحتاج المستثمرون إلى مزيد من الوقت للتكيف مع الوضع الجديد الذي ستؤول إليه الأمور. يختلف سيناريو ارتفاع التضخم وتشديد السياسة النقدية اختلافًا كبيرًا عن سيناريو انخفاض التضخم وأسعار الفائدة الذي شهدناه خلال معظم السنوات العشرين الماضية. يشير الاحتياطي الفيدرالي حاليًا إلى أسعار فائدة تقارب 5% وعدم وجود أي تخفيضات في عام 2023، بينما تشير أسواق العقود الآجلة إلى أسعار فائدة أقرب إلى 4.25% في نهاية العام. من المرجح أن يكون هذا التباين مصدرًا لاستمرار التقلبات. سيتأثر مسار سعر الفائدة الفعلي بشكل كبير بالتضخم والتوظيف، لذا ينبغي على المستثمرين مراقبة هذه المؤشرات طوال عام 2023.

هل يتأثر المستثمرون بالتقييمات؟

بدأت تقييمات الأسهم الأمريكية عام 2023 قريبة من متوسطاتها على مدى 25 عامًا، ولذلك من غير المرجح أن تُعتبر رخيصة أو باهظة الثمن بشكل قاطع. مع ذلك، من المهم ملاحظة أن الأسهم الأمريكية بدأت عام 2023 بمستويات أقل بكثير من نسبة السعر إلى الأرباح مقارنةً ببداية عام 2022 (حوالي 21.0 العام الماضي مقابل 16.6 حاليًا). في المقابل، تُعد تقييمات العديد من أسواق الأسهم الدولية أقل من تقييمات الأسهم الأمريكية ومتوسطاتها التاريخية.

يُظهر الشريط الرمادي الداكن في الرسم البياني أدناه نطاق متوسطات نسبة السعر إلى الأرباح على مدى 25 عامًا في الولايات المتحدة واليابان وأوروبا والأسواق الناشئة والصين. الخط البنفسجي هو المتوسط ​​على مدى 25 عامًا، والمعين الأزرق الداكن هو المستوى منذ بداية عام 2022.

الرسم البياني 6: التقييمات العالمية، المتوسطات الحالية ومتوسطات 25 عامًا (نسبة السعر إلى الأرباح المستقبلية)

بينما تتوافق الأسواق الناشئة تقريبًا مع متوسطاتها على مدى 25 عامًا ونقطة بداية العام الماضي، فإن كلًا من الأسواق الأربعة الأخرى أدنى من مستويات أوائل عام 2022. كما أن اليابان وأوروبا أدنى بشكل ملحوظ من متوسطاتهما على مدى 25 عامًا. جميع الأسواق الدولية الأربعة الموضحة هنا تتمتع بتقييمات أقل بكثير من تقييمات السوق الأمريكية.

تُعدّ التقييمات مهمة أيضاً في أسواق السندات، حيث يمكن للمستثمرين الاعتماد على مؤشرات مثل "العائد الأدنى" لتحليل اتجاهات التقييم. ويُقاس العائد الأدنى (YTW) بأقل عائد ممكن لسند محتفظ به حتى تاريخ استحقاقه دون تعثر في السداد.

يوضح الرسم البياني أدناه العائد حتى تاريخ الاستحقاق عبر 12 قطاعًا من قطاعات السندات. يُظهر المستطيل البنفسجي متوسط ​​العائد خلال السنوات العشر الماضية، بينما يُمثل المعين الأزرق الداكن العائد الحالي حتى تاريخ الاستحقاق.

الرسم البياني 7: العائد إلى أسوأ أداء عبر قطاعات الدخل الثابت

جميع القطاعات الـ 12 أعلى بكثير من متوسطاتها على مدى عشر سنوات، مما يشير إلى أن تقييمات السندات جذابة مقارنة بالمستويات التي شوهدت في العقد الماضي.

خاتمة

كما ذكرنا أعلاه، تبدأ الأسهم والسندات عام 2023 بمستويات تقييم أكثر جاذبية مما رأيناه في بداية العام الماضي، ولكن هناك العديد من العوامل الأخرى والعديد من الأمور المجهولة التي ستؤثر حتماً على أداء السوق في عام 2023.

ما نعرفه يقيناً هو أننا نشهد فترة تغييرات مثيرة للاهتمام في العالم. فبينما كان نشاط السوق خلال العقدين الماضيين مدفوعاً بشكل كبير بشركات التكنولوجيا الكبرى، شهدنا العام الماضي عودةً إلى الصناعات والشركات التقليدية التي تُنتج أصولاً مادية. ولكن هناك أيضاً تقنيات جديدة واعدة، مثل الذكاء الاصطناعي والروبوتات والتقدم في الطب والطاقة النظيفة، تُغيّر المشهد الاستثماري. تاريخياً، كانت السنوات التي تلي فترات انخفاض الأسواق مفيدة للمستثمرين الصبورين، ومن النادر أن نشهد عامين متتاليين من التراجع في سوق الأسهم. ما زلنا نؤمن بضرورة ثبات المستثمرين على استراتيجيتهم، ومواصلة استثماراتهم، والتركيز على النتائج طويلة الأجل.